饮料制造业1-10月累计增长率17.0%，白酒1-10月累计产量同比增长率17.10%，啤酒1-10月累计产量同比增长率6.40%，葡萄酒1-10月累计产量同比增长率29.70%，黄酒1-10月累计产量同比增长率11.20%。在2008年自然灾害频发、气候状况差以及原材料价格上涨、通货膨胀压力增大的背景下，酿酒行业继续保持了主营业务收入稳定增长的特征。2008年1-8月酿酒行业主营业务收入突破2000亿元，保持了近几年来20%以上的增长速度。

　　第三季度开始受到经济危机冲击影响，利润总额增速有较明显下降，但全年业绩受影响较小。

　　作为快速消费品，啤酒子行业明年受到经济危机冲击的影响相对较小，且将受益于原材料价格下降，啤酒行业明年投资机会巨大。

　　酿酒行业表现不俗

　　受金融危机影响，今年酿酒行业整体虽然仍呈现增长趋势，但各子行业表现各不相同。10月啤酒产量增速超预期地达到10.3%，但1-10月啤酒产量增速较去年同期下降明显，仅同比增长6.4%。啤酒销售的旺季已过，预计全年啤酒产量增长将维持在6%左右。10月白酒的产量同比增长12.9%，1-10月累计产量同比增长17.1%，总体产量增长水平稳定，全年应该能保持20%左右的增速。葡萄酒10月销量增速为6%，环比增速大幅下滑，1-10月累计同比增长29.7%。黄酒10月产量也出现大幅下滑，同比增长-4.5%。预计全年增速在10%左右。

　　明年利润或微降

　　从未来的长期趋势来看，酿酒行业仍具有可观的增长潜力。但2009年由于受经济下滑影响，酿酒行业最近几年一直保持的高速增长势头将难以持续，行业增速将出现明显下滑。

　　通过研究我国1999年至2008年的历史数据，我们发现在GDP增速出现明显下滑之后，酿酒行业的利润增长速度也随之下滑。1999年和2003年的数据尤为明显。

　　在我们判断2009年名义GDP增速将下滑到8.6%左右的基础上，我们认为酿酒行业的利润总额增速将下降到20%以下的可能性非常大。但在经济下行周期中，各子行业受到的影响也不尽相同。

　　我国城镇居民人均年度酒和饮料消费支出自1995年以来一直保持稳定增长。但是在GDP增速下滑的年份，消费支出增长率的下滑也十分明显。1997-1998年的GDP增速从9.3%骤降到7.8%，人均酒和饮料消费增速也从7.14%下滑到0.58%。

　　作为消费品行业，酿酒行业跟经济环境的相关性还是十分密切的。同时，一旦经济开始向好的方向转变，消费者预期收入增加，人均消费立刻就回升到比较高的水平上。由于我国仍处在消费升级的初级阶段，酿酒行业自身的高成长性能够抵消一部分经济环境恶化带来的影响，这也是酿酒行业具有较高的抗周期性的原因之一。虽然短期盈利数据下滑已是事实，但长期增长的特性仍值得我们看好。

　　农村将成消费增长点

　　自2005年起，农村居民人均酒消费量超过城镇居民。2005年农村家庭人均酒消费量为9.59千克，同期城镇居民家庭人均消费量为8.85千克。至2007年，农村居民的人均酒消费量一直保持稳定增长。目前农村居民人均收入水平仍落后城镇居民10年以上。

　　随着今年国家提高粮食收购价等一系列惠农政策的实施以及社会保障体制的逐步建立，未来农村居民收入将有较大幅度的增长，这将有利于提升农村居民的消费能力。农村居民目前酒类消费主要集中在中低档白酒、啤酒上，未来收入的稳步增长将促进这一部分需求的消费升级。在较长时间内，农村市场的消费结构升级将为酿酒行业带来新的利润增长点。

　　从近10年的数据来看，啤酒子行业的产量增速一直较稳定，白酒子行业自2004年6月起产量增速开始大幅提升，葡萄酒行业是平均增速最高的子行业。

　　我们认为这一趋势将延续下去，在未来较长时间内葡萄酒将维持高于啤酒、白酒的产量增速。由于酒类产品的产销率基本一致，说明消费者对葡萄酒的需求增长迅速。即在未来较长的周期中，由于消费者对于葡萄酒的刚性需求，葡萄酒行业发展空间较为广阔。

　　明年酿酒行业PE30倍

　　2008年酿酒行业板块中，跌幅最小的子行业为啤酒。各子行业中的龙头公司基本都能够跑赢大市。跌幅最小的公司为莫高股份，累计跌幅为30.67%；跌幅最大的为酒鬼酒，跌幅为76%。以12月3日收盘价计算，酿酒行业公司2008年PE为34.81倍，2009年PE为23.07倍。PE水平处于过去10年来的底部区间，具有相对较高的安全边际。

　　此外重点公司的ROE水平都维持较高水平，如贵州茅台的41.4%，泸州老窖的43.91%。虽然目前部分公司股票的价格和PE水平相对高于市场平均水平，但较低的PEG指标说明公司的成长性对目前股价有较高的支撑性。我们认为2009年酿酒行业平均PE水平在30倍左右比较合理，即相对目前股价仍有较大的上升空间。

　　重点公司点评

　　青岛啤酒（600600）

　　产能扩张将提升明年业绩

　　公司作为奥运会赞助商以及签约NBA成为合作伙伴，在品牌推广上更有优势。根据历史数据，啤酒行业利润受经济波动影响较小。明年行业增速的回暖使啤酒消费量在未来几年还将持续增加,而国内市场集中度不高,给了青岛啤酒更大的增长空间。随着行业整合的不断深化，产能扩张以及产品结构的调整都将给公司带来较大的业绩提升空间。预计公司2009年、2010年EPS分别为0.84元、1.10元。

　　贵州茅台（600519）

　　需求显著短期无人撼动

　　公司在酱香型白酒市场的垄断地位短期内无人能够撼动。产品独特的生产环境以及独特的酿制工艺，使茅台已经逐步具备了奢侈品的稀缺特性。公司的核心消费群体相对比较稳定，刚性需求强，销售渠道也以团购为主，其受宏观经济下滑的影响程度在高档白酒里最小。此外公司拥有极强的定价权，预计2009年仍具有小幅提价的可能。公司拥有稳健的长期发展战略及极强的抗风险能力，适合长期价值投资者逢低买入，长期持有。预计公司2009年、2010年EPS分别为5.70元、6.60元，给予“跑赢大市”的评级。

　　泸州老窖（000568）

　　明年还看国窖1573

　　公司近几年发展迅速，凭借国窖1573实现了向高端白酒的回归，预计今年公司全年实现销售国窖1573超过3000吨。前三季度公司整体毛利率为65.11%，比今年中期以及去年同期分别提高了0.32和7.42个百分点。毛利率的提升主要源自产品提价以及高档酒收入快速增长带来的产品结构的提升。由于公司产品主要市场不在东南沿海地区，受经济减速冲击影响较小。预计公司2009年、2010年EPS分别为1.30元、1.60元，给予“跑赢大市”的评级。

　　莫高股份（600543）

　　受益葡萄酒行业高速发展

　　公司目前两大主业是麦芽和莫高系列葡萄酒的生产和销售。葡萄酒和麦芽，既发挥出河西走廊得天独厚自然条件的区域比较优势，又实现了产业互补。葡萄酒是公司未来重点发展方向，莫高的葡萄酒产业链十分完整，从种植、采摘、压榨、酿造、储存到灌装的各个环节，所有葡萄酒生产均在自己的基地和酒庄完成，保持了产品品质的一致和口感的纯正。公司未来将受益于葡萄酒行业的高速发展，建议追求长期稳定回报的投资者关注。预计公司2009年、2010年EPS分别为0.61元、0.85元，给予“跑赢大市”的评级。

　　伏笔危机后的高成长收益

　　对于2009年的策略，我们维持酿酒业的“有吸引力”评级。目前酿酒行业上市企业估值与港股相比风险已经不大，在下调明年酿酒行业盈利预期的前提下，部分公司仍具有较高的投资价值。明年投资者可以关注几类投资机会：1.受益于原材料成本下降及具有较强抗周期性的啤酒子行业，建议关注行业内龙头公司，如青岛啤酒、燕京啤酒等；2.长期价值投资者可关注葡萄酒子行业中未来具有高成长性的公司，如具有最佳葡萄种植基地的莫高股份；3.白酒行业中业绩增长稳定且优势明确的公司，如贵州茅台、泸州老窖等。可适当逢低介入，分享公司在经济危机过后的高成长性所带来的收益。