泸州老窖：带来1.0%的利润提高

　　08年前9个月毛利率提升8.1个百分点。公司宣布，08年前9个月净利同比增长165%，主要由于中端和高端产品销售强劲以及麾下华西证券贡献的投资收益。国窖1573和特曲仍然是公司08年前9个月毛利率提高8.1个百分点的主要推动力。

　　粮食价格每降10%仅能带来1.0%的利润提高。粮食是泸州老窖(19.78,-0.81,-3.93%)的主要农业原材料，占其总成本的20%左右。我们的敏感性分析表明粮食价格每降10%仅能带来公司净利提高1.0%。与贵州茅台(114.01,-4.68,-3.94%)和五粮液(15.35,-0.58,-3.64%)类似，我们估计由于公司毛利率较高，泸州老窖对粮食价格的敏感性较低。

　　更优的产品结构支持公司的长期增长。我们认为国窖1573和特曲将继续为公司的长期增长提供支持，而公司卓越的管理团队和清晰的产品结构也能确保其在疲弱的宏观经济环境中生存。不过我们认为，国窖1573的增长应有所放缓，因为其在市场上的声誉并不如茅台和五粮液。

　　估值：“买入”评级；目标价27.00元人民币。我们的27.00元的目标价是根据部分加总法得出的。对于白酒业务，我们的估值取10倍的企业价值/运用资本。对证券业务，我们的估值对应17倍的2009年预期市盈率，相对中信证券(23.40,-0.73,-3.03%)存在15%的折让。我们维持对该股的“买入”评级。