食品饮料3月观点：继续防守 耐心等待

　　结论或投资建议：(1)二月月报中我们指出：二月是尴尬的一个月，亮丽一季报预期与春节后高档白酒一批价格回落预期并存，建议"防御为主，进攻为辅"。春节后高档白酒的价格走势和股价走势验证了我们的判断。三月份我们建议：一方面，"继续防守，耐心等待"，主要理由是：白酒、葡萄酒等子行业进入传统淡季;此时行业催化剂不够多(3 月中旬的糖酒会以及4 月的一季报算是推动因素);部分其他行业前期因预期很悲观而回调较深，而三、四月份可能正值那些行业的旺季。另一方面，左侧交易者在控制仓位的情形下待个股估值回到足够安全边际时或基本面明显超出之前预期时可逐渐加仓。从历史数据来看，食品饮料的估值底线是18-20 倍，对于估值已接近20 倍的品种可逐渐加仓，比如五粮液的2010PE 已回落至20.7 倍。当然，这是针对以绝对收益为目标的投资者的建议，对追求相当收益的基金等机构投资者可比上述观点适当乐观些。(2)综合考虑年报季报预期、2010 年预期成长性、2010PE 等因素后我们建议3 月份重点关注承德露露、五粮液、双汇发展、洋河股份等品种，逢低关注贵州茅台、泸州老窖、张裕A、伊利、山西汾酒、青岛啤酒等。此外，一季报有望增长不错的二、三线品种也可适当关注。

　　原因及逻辑。(1)10/3/10 申万重点公司的10PE 为16.7 倍(剔除金融服务业后为19.6 倍)，而饮料行业10PE 为23.8 倍，相对估值倍数为1.43。从历史经验来看，食品饮料行业在淡季时估值溢价会有所回落，而临近旺季时估值会有所回升，基本面不断超出预期的品种是例外。(2)去年9 月下旬以来我们持续推荐承德露露的理由是：2010 年是公司的换届和转折之年;植物蛋白饮料发展空间很大;公司的管理、营销、激励机制等方面向行业老大娃哈哈学习和改进的空间很大(娃哈哈09 年收入432 亿，增长32%，利税126 亿，增长83%，净利润预计约80 亿。为了承德露露未来几年的发展，万向应该在换届后尽早实施新的激励机制);09 年下半年营销改革已拉开序幕;这些背景下预计今明两年的业绩有望不断超预期，从而带动估值也不断上移。(3)未来9 个月看好五粮液的原因是：估值低，年报、季报增长不错，有安全边际;(4)3 月建议同时重点关注双汇发展是因为监管趋严背景下可博弈上市公司与集团的关联交易得到解决;(5)洋河股份的看点是：机制和营销能力在业内领先，收购双沟酒业预期，一季报增长40-50%的预期;(6)贵州茅台：酒卖得最好，然而由于每年销量仅能增长10-13%，预计09 年EPS4.93 元，2010 年一季报增长37%左右(考虑到公司可能会再次平滑业绩)，短期关注公司换届;(7)泸州老窖：平滑业绩后预计一季报增长34%左右;(8)张裕：一季报预计收入增长20%左右，净利润增长20-30%;(9)山西汾酒：09 年四季度营业费用集中反映使得09EPS 预计仅0.87 元;(10)受冷冬影响，1-2 月啤酒上市企业销量同比下降，但由于去年一季度大麦价格还在高位，毛利率同比上升。