泸州老窖:2010年一季度业绩符合预期

　　2010年第一季度业绩远高于预期: 

　　2010年一季度公司实现销售收入14.5亿元,同比增加13.3%,实现净利润6.79亿元,同比增加27.8%,每股收益0.49元,基本符合预期。

　　正面: 

　　营业收入实现13.3%的快速增长,毛利率同比上升10个百分点。这与去年特曲提价、国窖1573 50元/瓶提价有关。

　　营业成本下降17.3%,我们认为这并不代表公司实际销量下滑。由于母公司营业成本仍同比增加2.5%,且购买商品和劳务的经营性现金流支出仍同比上升。所以,我们认为营业成本下降并不代表销量下滑。我们认为这与公司减少减渠道直接返酒有关。

　　负面: 

　　营业税金及附加与收入之比同比上升2个百分点,与消费税从严征收有关,但影响幅度基本符合预期。

　　经营性现金流同比下滑65%,这与公司应收票据和应收账款的增加有关。

　　发展趋势: 

　　长期发展将来自特曲产品的增长。随着价格调整的逐步完成,特曲作为中端商务用酒的定位将逐步清晰,其市场策略将有所跟上,有望实现逐步放量。而特曲年份酒的推出,将弥补公司在中高端市场的空白,利润将有新的增长点。

　　2010年将是稳定增长的一年。在经营管理上,公司需对渠道、销售体系进行持续的精耕细作,其中包括柒泉公司模式的摸索、特曲的持续提价以及特曲年份酒的打造,但仍需时日;在业绩上,2010-2011年是期权费用摊销的高点,摊销额达到1.09亿元、1.19亿元,对应不含税每股收益0.056元、0.064元。同时,管理层行权仍需二年,公司短期业绩将保持平稳增长态势。

　　估值与建议: 

　　对应2010-2011年市盈率分别为23倍和17.5倍,处于板块的低端。虽然公司短期催化剂有限,但是我们认为公司股价仍有望随整个白酒板块反弹而有所反弹。