山西汾酒大跃进 百亿销售目标将实现

　　公司主推的青花瓷产品近年增长迅猛，2010年青花瓷产品销量约1350吨，两年增长2.5倍。青花瓷产品一跃成为公司主要的利润来源，收入和利润占比分别达到1/3和1/2左右。2011年一季度，青花瓷产品再次发力，销量达到去年全年的74%左右，预计全年销量增长超过50%。同时公司公告显示，至2011年3月29日，对青花汾酒系列对外售价上调20%左右，40年青花、20年青花、20年老白汾系列上调 10%左右。主导产品量价齐升，将有利于公司的业绩增长。预计公司2011年的销售收入增长将达到40%-50%。

　　我们认为，公司百亿销售目标有望提前实现。公司计划2015年实现集团销售收入100亿元的目标（股份公司70亿元）。从目前情况来看，百亿有望在2013年实现，即近3年的年均复合增长率为33%。增长的亮点主要在于：

　　预计未来产品结构提升将进一步深化。目前公司汾酒的产品系列已覆盖高端、中高端、中端和低端。2011年，公司的产品调整结构力度将会加大，继续主推中高端品牌，淘汰低端产品。除了大力推广国藏和青花瓷酒之外，公司还将主推20年、15年、纯柔老白汾，并计划将竹叶青打造为高端产品。在低端产品方面，将逐步以杏花村酒取代玻汾。

　　竹叶青保健酒逐步发力。公司计划推出的新产品包括竹叶青、玫瑰汾酒、白玉汾酒等保健酒。其中，竹叶青酒作为中国保健酒中唯一国家名酒，公司给予厚望。公司2010年10月份推出了国酿、精酿和特酿并计划逐步取代原来的低端产品。2010年竹叶青产品销售额约为2亿元，预计2015年竹叶青的销售额将达到15亿元。

　　产品价格的进一步提升。白酒的吨酒价格提升仍将是未来的发展趋势。汾酒2011年3月29日的提价将带来近两年业绩的增长。预计未来汾酒将以提高产品档次和绝对价位两种方式实现吨酒价格的提升。

　　省外市场的销售比重将逐步提高。汾酒在省内销售主要以低端酒为主，省外销售以高端酒为主。公司产品在省外市场有基础，目前省内市场趋于饱和，加大省外市场开拓成为收入增长和盈利水平提升的重要途径。2010年省内市场占比为66%，预计2011年省内外比例将调整到6：4，2012年5：5，2013年4：6，未来要达到3：7或2：8。目前公司将重点开发北京、陕西、内蒙、山东、河南、河北、广东7个市场。

　　与银基合作锦上添花。5月6日与银基集团旗下子公司深圳银基贸易成为40年55度青花汾酒（500ML 6）及50年55度经典国藏汾酒（660ML 2）的全球独家总经销商，合作期限为5年。与银基合作不仅有利于山西汾酒高端产品的销售，也可借此打造高端清香型白酒的形象，快速构建全国化的经销网络。

　　预计公司2011~2013年实现每股收益分别为1.95元、2.86元和4.10元，当前动态市盈率略高于可比公司平均水平。考虑到公司近两年增长可能超预期，以及白酒等消费品在下半年的投资机会，给予“买入”评级。

　　风险提示：公司产品销量和价格增长低于预期；食品安全可能引发的消费信心下降。