老白干维持“中性”评级

　　2009年1-9月,公司实现营业收入6.33亿元,同比增长26.99%,营业利润2062万元,同比下降43.34%,实现归属母公司净利润1733万元,同比下降38.85%,实现每股收益0.12元。其中,第三季度实现营业收入1.42亿元,同比增长5.72%,营业利润90万元,同比下降95.62%,实现归属母公司净利润1万元,同比下降99.96%,实现每股收益0.0041元。

　　第三季度主营收入小幅攀升,毛利率大幅下降。公司主营白酒生产与销售,生猪养殖与销售。报告期内,主营收入同比增加26.99%,根据公司半年报显示,其中白酒业务收入增加明显,占比达95%,生猪养殖业务收入下降,主要原因是生猪价格处于相对低迷状态。公司毛利同比增加0.76个百分点,达42.12%,但三季度毛利率同比下降7.55个百分点,环比下降8.01个百分点,至42.16%。

　　“严打醉驾”是导致公司毛利率大幅下降的主要原因。我们认为,公司第三季度毛利率大幅下降的主要原因是“严打醉驾”,抑制了公司毛利较高的中高端白酒销售。我们在前期食品饮料行业9月刊中指出,“严打醉驾”对中端酒类的影响最大,这部分消费者配有司机的较少,而“代驾公司”对其而言成本略微偏高。根据我们前期草根调研的结果,老白干酒的主要产品终端价格主要集中于40元-200元之间(52°衡水老白干清雅:39.8元/瓶;52°衡水老白干清雅:159元/瓶;67°衡水老白干:98元/瓶)。此价格区间的白酒产品也是严打酒后驾车的最大牺牲者。

　　销售费用增加导致公司净利润的下降。报告期内,公司净利润同比下降38.85%,净利润的下降主要是由于销售费用的增加,销售费用率同比增加203.3%,达13%。销售费用的增加主要是因为公司加强衡水老白干酒的销售网络建设,加大衡水老白干酒的宣传力度,导致费用的增加。

　　盈利预测和评级。我们预计公司2009-2011年EPS分别为0.15元、0.38元、0.45元,当前公司股价的22.14元,对应的动态PE分别为151X、58X和49X,维持公司“中性”的投资评级。

　　风险提示。(1)大盘系统性风险;(2)食品安全风险。