酒鬼酒维持“中性”投资评级

　　三季报业绩低于预期：公司1-9月实现销售收入2.64亿元，同比增长39.88%，归属母公司所有者的净利润3712万元，实现每股收益0.12元，同比增长371.92%。其中，三季度实现销售收入8335万元，同比增长62.64%，归属母公司所有者净利润2304万元，每股收益0.08元，同比增长210.53%。由于去年基数小，尽管同比大幅增长，仍低于市场预期，特别是销售额的增长。

　　费用率大幅下降：我们注意到公司三季度的管理费用率同比下降了7.77%，销售费用率同比下降了47.07%，达到22.82%。由于去年三季度公司通过我国举办奥运会的历史契机展开了一系列大型营销宣传活动，各项费用大增，所以表现为今年同期管理费用率和销售费用率同比大幅下降。另外，公司实行的“放两头，抓中间”的营销策略使公司节省了有限的资源集中精力去做重点产品-酒鬼系列产品的营销活动，也有助于公司管理和销售费用率的降低。

　　消费税新政影响有限，但严查“醉驾”压力凸现：公司三季度营业税金及附加占销售比重为14.72%，比去年同期增长1.35%，即使考虑到消费税新政是在8月开始实施的，四季度预计增幅也不会太大。公司三季度销售额低于预期的原因之一就是在公司正处于品牌恢复期，严查酒后驾车使得公司产品在餐饮渠道受到的冲击较大。由于这次活动将延至12月底，我们预计四季度的销售形势依然不容乐观。

　　盈利预测和投资评级：尽管当前经济回暖使得白酒消费市场开始触底回升，由于公司仍处于品牌恢复期，同时考虑到消费税新政以及严查酒后驾车对公司业绩的影响，虽然在新的营销策略下公司的销售费用率和管理费用率都有所下降，考虑到公司销售面临的挑战和激烈的市场竞争，我们下调公司09-11年的盈利预测为0.20、0.25和0.30元。以当前的股价公司的动态市盈率已经达到64、52和43倍，估值明显偏高。市场给予估值溢价主要源自市场对酒鬼酒这一全国性品牌的稀缺资源以及徐可强先生加盟公司后以其在我国白酒界的巨大的影响力和多年的实践经验，相信公司能够在他的带领下实现基本面的积极变化。由于公司的基数尚小，存在较大的增长空间，具有很大的弹性，因此作为长期投资值得关注。结合当前的市场情况，下调公司6个月的目标价为14元，维持中性-A的投资评级。