水井坊维持“谨慎买入”评级

　　四季度销售较平淡 10年有望反弹 公司1-9月高档酒销售下滑15%,降幅有所收窄,中低端酒销售的快速增长还无法抵消高档酒收入和毛利下滑带来的负面影响。由于三季度已透支了部分销售,公司预计四季度高档酒销售不会有较大亮点,在对我国经济复苏的判断前提下,公司对10年的销售较乐观,预计水井坊全年销量将增长10-15%。

　　水井坊坚持高端路线 先价后量

　　公司对水井坊的发展方向是坚持走高端路线,先保价再做量。08年水井坊系列销量为2000多吨,09年略有下滑,估计在1800吨。公司计划在5年后做到5000吨,这也是该系列的产能瓶颈,对此公司也在积极通过收购等方式增加基酒储量。目前井台瓶一批价格在500元以上,终端价格经过11月的调价已涨至618元,对于出厂价公司不会率先上调。

　　复兴“全兴”品牌

　　大力发展中档酒 为改变对高价位水井坊单一品牌的过分依赖,公司近期着力复兴曾获三届名酒称号的“全兴”品牌,在有品牌基础的河南、河北、四川等市场加大投入,希望通过量价齐升的方式改变其偏低档的形象,实现向中档品牌的升级。预计今年销量在2000吨左右。

　　投资建议:我们预计10年水井坊系列销量会增长15%左右,全兴酒会有30%以上的增长。另外,Diageo控股集团只是时间问题,我们对外方正式入主后为公司的渠道建设和销售产生的影响持积极态度。预计公司09-11年酒类销售收入分别增长-11%、18%和27%;蓉上坊项目在09、10年分别贡献EPS0.2元,11年暂不考虑房地产的收入;09-11年综合每股收益分别0.70元、0.99元和0.94元。仅考虑酒类业务,10年给予28倍PE,对应股价为22元,继续维持“谨慎买入”的投资评级。