白酒调整期见底?

2014-5-28 10:12:11 《华夏酒报》 评论(0人参与)

白酒行业已逻辑见底

需求萎缩已经结束

     一个事情发生,必然要在逻辑和道理上说得通,同时事情发生时总要产生出一个或多个蛛丝马迹,于是可以通过逻辑分析,同时考察是否存在已经处于萌动状态的蛛丝马迹预判事情的未来发展。

     白酒行业已经见底,这个观点能够成立的前提是在逻辑层面有依据,同时在事实层面有相应的事实证据。在逻辑上,本轮白酒行业的调整是由什么原因导致的?答案是需求在政策反腐和经济减速的作用下极速萎缩,需求萎缩进程最早始于2011年末,2012年十八大后得到强化,2013年加速萎缩,进入2014年需求萎缩(见图1和图2)已经完成。

     笔者认为:是什么导致了白酒需求萎缩?一是以突然硬着陆的方式出现的限制“三公消费”抑制了需求,二是始于2011年的经济减速。这两个因素共同导致白酒的需求萎缩。“三公”需求退出是极其快速的,是一夜之间就消失的,是一步到位的,目前“三公”需求退出已经完成,今后一段时间,影响白酒需求的变量主要是经济状态,具体来说就是GDP的增长率。GDP增长率向何处变化,我们无法预知,但两会期间国务院总理李克强已经给出了一个确定的边际,那就是7%的GDP增长率是保增长、保就业的底线。现在GDP的增长率是7.4%。换句话说,现在就在底线附近。由此可以说,整个GDP的下行空间已经被封住,从而因为经济发展速度变化导致的白酒需求变化,也相对见底进入稳定期。影响白酒需求的两个变量一个消失了,另一个稳定了,从而整个白酒需求的动荡就已经结束了。实际上,本轮调整(见图3)从本质上讲,是白酒对中国政治、经济进入到新发展阶段的适应和反映,目前白酒新需求与新的政治、经济背景已经达成一致,未来将长期依托于相对稳定的经济政治背景发展变化。目前,白酒行业正处于需求动荡消失、厂家和相关经营主体重新适应新需求的新阶段。

 

调整增强龙头企业相对优势

龙头公司的相对优势增加

     在需求萎缩终结后,白酒行业已经进入新的发展阶段。笔者认为:“经过调整,白酒告别了需求、价格同步持续大幅上涨的时代,回归到了像啤酒行业那样的状态,行业的稳定性大于波动性,整个产业的增长性降低,增幅与GDP大体相同,机会不再被所有企业共享,而是集中在大型名优白酒企业身上。经过2012、2013年两年极速的需求萎缩,行业兼并整合条件真正具备了。白酒进入了以放量驱动成长时代,所谓放量驱动成长,就是某些优势企业通过持续的放量,挤占、兼并其它企业的市场份额,在壮大自己的同时,促进产业集中度的提升,这种放量扩张的模式。”

     目前,白酒有一万多家企业,规模以上企业有一千多家,如此离散的产业结构在世界上也是少有的。这一轮白酒调整的极终目的是,结束产业集中度过低,实现产业寡头化。调整之前,白酒行业是人人吃饺子,小企业过得甚至比大企业还好,这是不正常的。必须通过兼并和挤压提高产业集中度,产业集中度的提高,必然是大型龙头企业通过放量挤占中小企业的份额,来实现产业集中度的提升。调整之后,行业将变成个别强势大企业吃肉,弱势中小企业喝粥。现在,白酒行业已经走到了大兼并的门口,一场大规模消灭中小企业的大兼并开始了,消灭中小企业的过程,挤占中小企业市场份额的过程,必然是大型龙头企业扩大规模,做大收入、增加利润的过程。

     产业界和资本市场流行很久的看法是:“这一轮调整始于反腐,始于高端酒,高端酒受到的冲击较大,且高端酒的价格泡沫最大,低端的小企业生产的民间自饮酒受冲击较小,需求较稳定,于是这轮调整将会使大企业受到重创,小企业乘势崛起。”事实确实是大企业的价格泡沫最大,大企业的需求受冲击最严重,然而,大企业克服困难的能力,以及对民间需求开拓的能力是人们想象不到的。这轮调整茅台所遭受的冲击是所有公司中最大的,接近一半需求一夜之间消失了。2013年春天,有业内分析人士预测,茅台业绩会大幅衰退50%。但是,茅台在中国人心中引起的特殊的精神感受无人能比,茅台对民间需求的吸引力巨大,只要把价格调整到位就能启动巨大的民间需求,困难虽然最大,但解决困难的能力更大。已经发布的财务数据已经证明,真正遇到重创的是二三线中小企业。

 

白酒股估值修复渐行渐近

     当过度低估的修复完成后,进一步的修复不能不靠经营数据的复苏和增长来推动了。此时,只有那些经营数据开始复苏和增长的公司,才会进入第二阶段的估值修复。这个阶段是要依赖于基本面数据的好转,目前来看现在能够明确的主要可能是茅台,其他的几大名酒业绩复苏的时间可能在几个季度后,现在白酒的经营业绩明显分化,各公司的复苏时间差异较大,从高端到低端前后相随次递复苏。茅台的业绩和基本面已经明显复苏,而且市盈率比较低,茅台目前包含过度低估加经营成长两个性质的估值修复,之后一些小幅的衰退或者已经紧随其后的复苏,让其复苏形成第三梯队。白酒次第估值修复的进程将贯穿文章来源华夏酒报2014年全年。

     当下中国投资人过多地关注了产业调整对酒类企业的短期经营业绩的影响,短期成长数据的降低是真实客观的,然而这种状态在时间上不会长久。市场对行业调整启动了一个新的以提升产业集中度为目的的产业整合时代视而不见,对产业整合时代最大的受益公司——大型龙头白酒企业悲观过度。白酒是有历史文化精神属性的快速消费品,拥有超强的盈利能力,产业经济特征优势明显,即使在罕见的调整中各公司大部分处于盈利中。在本质上是正常的产业集中度提升的行业调整中,估值水平创出历史新低,并激发出巨大的恐惧,当前白酒的经营衰退数据绝大部分已经体现出来,恐惧情况也正在逐渐消退,估值修复可能已经开始了。
(本组稿件作者系北京否极泰投资咨询中心(有限合伙)执行合伙人)

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